2025/02/07⠭-MEG周報：成本支撐+低估值+基本麵預期好轉=逢低做多

大地期貨研究院

觀點小結

PX

核心觀點：偏多基本麵數據較為強勁，遠期受特朗普加關稅及OPEC+增產影響仍然偏弱，近強遠弱，前一輪大幅回調之後，下方空間不大。PXN和短流程利潤維持偏低水平，估值中性偏低。基本麵現實端仍偏弱，但隨著3-4月份裝置集中檢修，供應壓力將得到緩解。預期向好發展。成本支撐，低估值，且基本麵過剩局麵好轉，關注單邊PX價格逢低做多的機會。

成本：偏多當前市場關注點在於特朗普對伊朗石油出口的製裁帶來的供應減量，需要持續觀察油輪運量的變化，從全球範圍來看，原油基本麵仍然處於低庫存且去庫的狀態，現貨價差持續走強，不支持油價繼續走弱。石腦油下遊剛需保持強勁支撐石腦油裂解價差維持強勢。當前PX-MX及PXN位置均不高，估值整體中性偏低。

供應：偏多開工維持高位，國內福佳140萬噸略有降幅至8成附近，中海油惠州負荷略有恢複，大概在95%附近。海外方麵，日本一套35萬噸PX裝置1月底按計劃停車檢修，預計檢修45天。3月份亞洲檢修將增加。

需求：偏空2月平均月均負荷（365天計算）預計在86-87%左右，3月-4月負荷會顯著下降。

供需平衡：偏空PX供應維持高位，而需求維持高位，基本麵暫時偏寬鬆，但3月份以後基本麵邊際改善。

PTA

核心觀點：偏多PX估值偏低，跟隨成本反彈。PTA裝置當前負荷總體偏高，PTA加工費低位徘徊將加大裝置檢修的可能性，聚酯負荷年後逐漸重啟，3-4月份檢修增加，庫存將見頂回落，預期向好。單邊PTA跟隨上遊，逢低做多。價差方麵，關注多PTA空原油的套利機會。

成本：偏多PX自身基本麵預期想好，估值不高，跟隨成本波動。

供應：偏多PTA加工費偏低，負荷檢修及降負荷預期增加。

需求：偏多聚酯裝置隨著春節假期的結束逐漸恢複重啟，對原料需求逐漸增加。

供需平衡：中性PTA供應偏高，聚酯負荷緩慢恢複，現實端仍存累庫壓力，後期隨著檢修增加，基本麵有邊際轉好預期。

MEG

核心觀點：偏多供應端負荷持續增加，預計到港量偏高，供應壓力暫時偏大。需求端，聚酯國內負荷將逐漸提高，對乙二醇需求增加。二月份存累庫預期，但庫存水平五年來低位，且累庫幅度並不大，後期隨著到港量的回落及聚酯需求的繼續增加，乙二醇基本麵預期想好發展，中期維持震蕩偏強格局，5月合約4650以下關注回調做多的機會。

利潤：偏空⠠石腦油製利潤一般，但煤製利潤較好。

供應：偏空乙二醇負荷繼續增加，整體維持高位。到港量暫時偏高，後期將逐漸下降。供應壓力短期偏大，中長期回落。

需求：偏多聚酯工廠EG庫存偏低，後續隨著春節過後檢修結束，存在補庫的預期。

供需平衡：中性供應高位，港口庫存有所回升，未來一個月存累庫預期，但累庫幅度不大，庫存水平偏低，二月份以後庫存將繼續回落，基本麵維持偏緊格局。

PTA價格回顧

MEG價格回顧

01

價格、價差、利潤

PX 期貨價格大幅下跌，基差震蕩走強

成本端，節前俄羅斯原油出口量下降小於此前市場預期，美國政策變化對油價帶來的影響逐漸鈍化，地緣溢價回落，油價回吐前期漲幅。近期特朗普增加對加拿大、墨西哥及中國出口貨物的關稅，但美國加關稅對原油的影響更多體現到遠期需求，近期價格影響不大。當前市場關注點在於特朗普對伊朗石油出口的製裁帶來的供應減量，需要持續觀察油輪運量的變化，從全球範圍來看，原油基本麵仍然處於低庫存且去庫的狀態，現貨價差持續走強，不支持油價繼續走弱。

石腦油價格回落，日本CFR中間價672美元/噸，環比兩周前+0.5美元/噸，漲幅0.07%。

PX CFR中國主港864美元/噸（環比兩周前-17.33美元/噸），跌幅1.97%。

PX期貨價格，2025年2月5日，主力合約收於7152元/噸，環比兩周前-180元/噸，跌幅2.45%。

PXN較節前擴大，而短流程利潤繼續回落

截至2月5日，PXN最新為199.25美元/噸，環比上周+11.25。烯烴裂解差雖然略有擴大，但是仍然在200附近的虧損水平，抑製亞洲石腦油裂解裝置需求。另外，汽油消費基本穩定，石腦油的總體采購剛需為主。

PX-MX價差低位徘徊，PX短流程生產利潤71.5美元/噸，環比本周-8.5美金/噸，對於企業而言，仍然虧損。

三地煉廠裂解價差見底回升

北美、歐洲和亞洲煉廠裂解價差大幅走強，三個區域汽油、柴油和航煤的裂差表現均較好。

2025年，美國和歐洲部分煉廠產能的出清，歐美裂解價差表現將持續好於亞洲煉廠裂解。分階段看，一季度，隨著北半球汽油需求的見底回升，裂解價差仍有改善空間。

石腦油價格裂解價差大幅回升

由於成本端，原油價格大幅回落，而下遊乙烯裂解需求保持穩定，汽油需求見底回升，石腦油價格較為抗跌，導致亞洲和西北歐石腦油裂差擴大，目前已經回升至0美元/桶附近。

二甲苯異構化和甲苯歧化利潤小幅震蕩

期貨價格跟隨成本大幅回落，市場買氣一般

華東市場PTA現貨市場弱勢整理，商談參考4940附近。本周下周主港交割報盤05貼水60，遞盤在05貼水70，2月底主港交割報盤05貼水60-65。外圍整體表現偏弱，節後市場參與積極性不高，市場整體買氣偏謹慎。

2月5日，PTA主力合約收於4990元/噸，環比兩周前-156元/噸，跌幅-3.03%。

PTA現貨加工費偏低運行

PTA的加工差仍然不太理想，按照節前PTA價格計算，PTA加工差僅僅在210元/噸附近（匯率以匯賣價計），如果以中間價計算在280附近。部分PTA的開工仍然承壓。

MEG期貨價格小幅回落，月差走弱

隨後受鎮海煉化推遲重啟影響盤麵反彈上行，現貨成交至4715-4720元/噸附近，短期乙二醇價格重心偏弱運行為主，低位買氣表現尚可。

2月5日，MEG期貨主力合約收於4662元/噸，環比前兩周-93元/噸，漲幅-1.96%。

利潤和長絲利潤均大幅回升

聚酯切片和瓶片利潤大幅回升

02

供需存

亞洲PX投產總量偏低，中國產能投放存在不確定性

2019年起，民營煉化PX裝置的投產，PX進入了最近一輪產能擴張周期，2019年1600萬噸增長到2023年4367萬噸，PX需求則隨著下遊PTA和聚酯產能的持續擴張而逐年增長。2023年PX新裝置集中投產，產能首次超過需求，但裝置開工率大部分時間低於80%。

本輪PX產能擴張周期接近尾聲，山東裕龍石化還有300萬噸投產，但隻能生產MX，尚未拿到PX的生產批文，2025年後暫無明確的產能增長。

從全球範圍來看，2025年-2026年，PX產能投放主要集中在中東和南亞，2025年沙特吉讚投產85萬噸，2026年印度石油有一套產能85萬噸的裝置要投產，整體投產量不高。

亞洲PX裝置負荷增加

國內裝置：國內基本穩定，國內福佳140萬噸略有降幅至8成附近，中海油惠州負荷略有恢複，大概在95%附近。

海外裝置：日本一套35萬噸PX裝置1月底按計劃停車檢修，預計檢修45天。

國內2月份基本上沒有明確的停車檢修計劃，3-4月有包括九江，中海油惠州，揚子石化，天津石化有明確的檢修計劃。

注：中海油惠州二期150萬噸PX裝置於6.20日附近出產品。因此自2023年7月1日起，中國大陸地區PX產能基數上調至4367萬噸。印尼TI裝置自2月下旬重啟，其產能也自55萬噸擴大至78萬噸。因此自2024年3月1日起，CCF亞洲（含中東）PX產能同步上調至7915萬噸，亞洲PX負荷同步調整。文字背景黃色為長停裝置。

PX國內裝置目前開工率89.39%，環比上周+4.03%。亞洲PX裝置開工率77.78%，環比上周+2.17%。

國內PX12月份產量328.5萬噸，環比11月+18.4萬噸，增幅+5.6。

進口環比下降-14%

12月份PX進口84萬噸，單月同比上升21.2%，環比下降14%。其中從韓國進口下降2.7%至37.4萬噸，從文萊進口下降45.8%至8.1萬噸，從中國台灣進口下降22.3%至10.6萬噸，從日本進口上升2.9%至14.4萬噸。

PX 2024年全年進口規模為938萬噸，同比上升3.1%，自2018年後首次實現年度進口規模正增長。從進口來源占比看，排名前三的變化不大，分別為韓國（405萬噸，43.2%）、日本（153萬噸，16.3%）和中國台灣（132萬噸，14.1%）。

PTA投產情況

今年以來，國內已有兩套PTA新裝置投產，合計產能450萬噸。其中，台化150萬噸裝置於3月底投產，；4月初儀征化纖300萬噸PTA新裝置兩條線相繼投料生產，均已產出合格品。PTA總的產能已經達到8511.5萬噸，減去長停（停機時間半年以上）的裝置，有效產能在7679萬噸。

去年2023年PTA產能增速15%，今年產能增速大幅下降僅有6%，除了一季度的450萬噸投產之外，獨山能源三期（270萬噸/年）、海倫石化（320萬噸/年）延後至明年。

2025年投產壓力大增，預計明年投產增速達到13%。需要關注產能過剩背景下，加工差長期維持低迷水平下，老裝置逐漸退出或長停，如海南逸盛老裝置。

PTA12月月度產量環比和同比均大幅增加

2024年1-12月份國內PTA總產量7112萬噸，同比+817萬噸，增幅12.9%。PTA產能和開工負荷均高於去年往年同期水平，帶動產量大幅增加。12月PTA產量636萬噸，環比+5.23%，同比+7.52%。

PTA12月出口環比大降

12月PTA出口25.8萬噸，同比增加18.1%，環比下降40.3%，2024年1-12月累計出口441.8萬噸，同比增加25.9%。

從出口國別看，1-12月排在前五的分別是土耳其（79.9萬噸，18.1%）、越南（71.5萬噸，16.2%）、埃及（52.4萬噸，11.9%）、阿曼（44.5萬噸，10.1%）和印度（37.9萬噸，8.6%）。

從12月單月出口國別數據看，主要出口目的地表現有所分化，其中出口至土耳其、埃及和印度的減量致使12月我國PTA出口大幅下滑。其中出口至土耳其數量在11月大幅反彈後回落，單月出口2.5萬噸，環比減少9.3萬噸；出口至埃及數量為0；後續需要持續關注土耳其SASA150萬噸新裝置投產情況。12月出口至印度數量也大幅度回落，單月出口數量下降5.2萬噸至0.2萬噸。

PTA負荷環比上周下降

節前華東一條200萬噸PTA裝置已經停產檢修，重啟時間未定。華東一條360萬噸PTA裝置在27日重啟，目前維持5成負荷情況，後期是否繼續提升，看需求情況。華南一條125萬噸裝置1月12日停車檢修，重啟時間待定。

2月平均月均負荷（365天計算）預計在86-87%左右，3月-4月負荷會顯著下降。逸盛寧波，逸盛新材料低負荷，逸盛海南，英力士，逸盛大連，儀征，能投，嘉通，百宏等多套大裝置在3-4月均有檢修可能。恒力大連也有兩套裝置去年未執行檢修計劃，在此期間也會有檢修安排。

注：台化興業150萬噸、儀化300萬噸PTA新裝置分別於3月、4月投產，獨山能源三期300萬噸裝置12月中旬投產，但由於虹港石化150萬噸裝置、揚子石化60萬噸裝置停車超過兩年，中國大陸地區PTA產能基數調整至8601.5萬噸。

PTA負荷環比上周小幅增加

本周PTA負荷略82.62%，環比上周+0.73%。

PTA倉單繼續增加

PTA社會總庫存繼續增加

忠樸最新庫存數據，截至1月10日，PTA社會庫存繼續大幅增加6.3萬噸至298.7萬噸。

MEG產能

截至2024年年底，中國大陸MEG企業總產能達到2862.5萬噸/年，其中新增產能合計90萬噸，剔除20萬噸（內蒙古易高12萬噸/年的煤化工裝置及北京燕山石化8萬噸/年裝置停車超兩年）。

2025年預計新投產的裝置有3套，分別是四川正達凱60萬噸、寧夏鯤鵬20萬噸、裕龍石化80萬噸，共計160萬噸，產能增速5.56%，高於2024年。

MEG產量

MEG12月產量174.1萬噸，環比上月增加3.3萬噸。2024年1-12月全年總產量1873.6萬噸，同比+13.94%。

2024年雖然新增產能較少，但加工費回升MEG存量裝置開工率大幅回升，由2023年的61%提升至65%。

MEG開工環比下滑，但整體維持高位

截至2月6日，中國大陸地區乙二醇整體開工負荷在76.92%（環比1.23上升3.78%），其中草酸催化加氫法（合成氣）製乙二醇開工負荷在75.1%（環比1.23下降0.38%）。

MEG進口

隨著中國乙二醇產能增加，乙二醇進口需求下降，從2020年開始逐年下滑，從1042萬噸降至2024 年650 萬噸左右，對外依存度不斷下降。

12月份EG進口57.9萬噸，同比下降0.2%，環比增速5.3%，1-12月累計進口655.4萬噸，同比減少8.3%，跌幅較11月有所收窄。

從進口來源占比看，從美國進口規模大幅回升，12月從美國進口上升159.9%至10.5萬噸，從加拿大進口上升34.2%至7.5萬噸，從沙特進口乙二醇下降15.3%至25.3萬噸。沙特依然是國內最主要的乙二醇進口來源國，1-12月累計從沙特進口338.2萬噸，占比51.6%。

MEG港口庫存大幅增加

截止2月5日，華東主港地區MEG港口庫存約67.2萬噸附近，環比上期（1.26）增加12萬噸。其中寧波6.9萬噸，較上期增加0.4萬噸，1月26日至2月4日寧波主要庫區日均發貨約1700噸附近；上海、常熟及南通4.4萬噸，較上期增加0.3萬噸；張家港32萬噸附近，較上期增加7.9萬噸。

MEG廠家庫存（MEG工廠+聚酯工廠）

節前聚酯工廠乙二醇原料備貨天數15.5天（環比+4天）。

乙二醇工廠12月庫存35.5萬噸，環比+4.2萬噸。

聚酯負荷回落，長絲、短纖和瓶片負荷全麵下降

聚酯負荷回落。截止1月31日，聚酯負荷78.6%（-4.4%），其中，長絲負荷79.7%（-6.3%），短纖負荷68.5%（-8%），瓶片73.4%（-5.66%）。

聚酯產能相對去年增速有所下滑

年初聚酯產能總體規劃超過1000萬噸，但截至11月份底，我國聚酯產能8570萬噸，實際投產僅有586萬噸，增速8.08%。主要原因在於利潤壓縮較為嚴重，不少投產計劃擱置或推遲。

今年聚酯投產以瓶片為主，瓶片新增產能達到342萬噸占比達到59%，切片占比15%，短纖10%，薄膜5%，長絲11%。三房巷一套75萬噸瓶片裝置存在投產可能性。

12月聚酯淨出口量環比增加，瓶片出口維持高增速

12月聚酯出口127.5萬噸，環比增加8.6%，同比增加39.5%，1-12月聚酯累計出口1287萬噸，同比增加15.3%，全年出口規模維持增長。聚酯端各品種出口同比均有較大增長。

長絲單月出口35.9萬噸，同比增加25.8%，四季度長絲出口表現顯著好於2024年前三季度。

瓶片出口延續快速增長態勢，12月出口61.9萬噸，同比上升51.8%，1-12月累計出口584.8萬噸，同比增加28.5%。

12月短纖出口12.1萬噸，同比上升33.1%，1-12月累計出口132.9萬噸，同比增加9.5%。

聚酯薄膜和切片12月分別出口6.6萬噸和11萬噸，分別同比上升42.1%、24.8%。

1-12月按聚酯出口目的地排名前五的國家分別是越南（124萬噸，9.6%）、印度尼西亞（74.1萬噸，5.8%）、埃及（63.1萬噸，4.9%）、韓國（62.5萬噸，4.9%）和巴基斯坦（56.4萬噸，4.4%）。

除切片庫存下降外，其他產品庫存均增加

POY7.5天（+1.7天）、DTY19.1天（+1.8天）和FDY14.1天（+1.5天）。短纖權益庫存天數8.95天（+1.1天）。

紡織品原料庫存假日期間下降

聚酯切片4.29天（+0.14天）、聚酯瓶片18.68天（-0.81天）。

截至2月6日終端織造成品（長纖布）庫存平均水平為22.35天，較上周增加0.16天。本周市場仍處於春節氛圍，下遊多有原料備貨，工人返崗也未到位，織造工廠開機緩慢提升，隨著工人逐漸複工及市場新單下達，成品庫存窄幅上漲。

截至2月6日終端織造企業原料（滌絲）庫存平均水平為10.19天左右，較上周減少0.44天。節後春節氛圍尚存，且目前國內需求仍在冰點，國外需求表現較不明顯，各廠前期多有原料備貨，市場預期謹慎觀望為主，多數處假期觀望，隨著部分工廠複工開工緩步提升，原料庫存窄幅減少。

終端開機假日期間停工

假日期間，江浙織機、加彈、圓機和印染開機率停工。截至1月31日，織機、加彈、圓機和印染開工率分別為0%、8%、5.82%、0%。

截至2月6日終端織造訂單天數平均水平為6.80天，較上周上漲0.04天。目前市場逐漸複蘇中，實際下達訂單有限，暫無訂單進展情況，外貿方麵，受海外政治不穩定因素影響，品牌及剛需訂單詢單有所下達，但大貨仍觀望為主，市場逐漸複蘇訂單天數窄幅上漲。

03

平衡表

PX供需邊際轉寬鬆

PX裝置檢修較少，供應量維持不變，下遊PTA裝置負荷下滑，基本麵邊際轉寬鬆。

PTA裝置檢修增加，但累庫預期不改

PTA裝置檢修增加，需求端表現尚可，負荷回落速度偏慢，支撐PTA價格。但離春節越來越近，聚酯負荷還將繼續回落，PTA累庫預期仍在。

PX+PTA總的庫存未來一季度累庫壓力較大

PX與PTA總的庫存換算到聚酯端，12月份供需鬆平衡，1月份以後聚酯需求進入淡季，累庫壓力較大。

04

宏觀數據驗證

12月終端紡織服裝出口交貨累計同比呈現上行態勢

12月軟飲料產量環比和同比均增加，食用油環比同比均增加

蔣碩朋

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